Ще се събуди ли звярът Инфлация

Със сигурност инфлацията не е най-непосредствено надвисналата опасност над глобалната икономика. Повечето прогнози за тази година са за ускоряване, но не и за нещо тревожно, надхвърлящо целевите нива на централните банки. Индикаторите за инфлационни очаквания също не светят в червено, а като канарче в мината се следят дълговите пазари. Например покачването на доходността по десетгодишните американски ДЦК (до нива около 1.6%, при под 1% в края на 2020 г. и под 0.6% година по-рано) в последните месеци е знак, че инвеститорите искат по-голяма доходност заради бъдеща инфлация. Или поне заради несигурността и риска, че такава може да последва.

Преглед на оригинала

Преглед на оригинала

По-дългосрочно обаче опасенията са, че при ценови шок те ще бъдат с много по-вързани ръце да го овладеят, тъй като всичките им инструменти са подчинени на друга цел. А именно да поддържат правителствата платежоспособни, да могат те лесно и евтино да финансират засилените си разходи и съответно затягането на паричната политика ще е невъзможно, без да се застраши възстановяването от кризата.

Къде потъва инфлацията

Икономическата теория е доста единодушна за връзката между паричното предлагане и инфлацията. Печатането на пари и ниските лихви би трябвало да произведат покачване на цените и фактът, че такова не се вижда на повърхността от години, предизвиква дебат на какво се дължи това.

Различните школи имат различни обяснения. Една възможна хипотеза е, че просто дефлационните сили са прекалено силни и дори и мащабната монетарна експанзия (само в отговор на пандемията балансите на основните централни банки се увеличават за година с над 9 трлн. долара до 29 трлн. долара) не може да ги компенсира.

Друга е, че всъщност трябва да уточним какво мерим. Класическите индекси на потребителските цени следят кошница от продукти, като се опитват да възпроизведат съотношенията, в които домакинствата ги потребяват. Затова и в тях голяма тежест имат неща като храни, електроенергия, горива... Някои от поскъпващите стоки и услуги обаче са с по-малко тегло и така не могат да повлияят на индекса.

А има и много неща, които въобще не влизат в мерките за инфлация или се отразяват там само косвено. Всъщност в последните години на много места се наблюдават драматични покачвания на такива цени - например имоти, акции, борсови стоки и всякакви други активи. Или накратко, вместо в класическа инфлация разхлабената парична политика се пренася в разнообразни балони на различни места по света.

Причината за това е, че напечатаните пари обичайно се озовават в банковата система, която би трябвало да работи като трансмисия. Идеята е, че те ще кредитират или по друг начин парите ще стигнат до крайните потребители. Сравнително малките бариери пред капитала в исторически план правят лесно днес той да прекосява границите в търсене на доходност. И така ЕЦБ, Федералният резерв или която и да е централна банка много по-трудно може да калибрират политиката си и да знаят какъв ефект ще произведе тя в местната икономика и къде ще надуе балон.

Големият сблъсък на факторите

Задачата пред централните банкери е още по-трудна, защото за да преценят какво да правят, те трябва да претеглят и дългосрочните структурни фактори, които действат дефлационно или инфлационно. Повечето от тях са ясни, но за магнитуда им може да се спори.

Например в последните десетилетия като основен дефлационен фактор се приемаше глобализацията. Възможността да се произвежда и доставя от страни, където разходите за труд (но не само, а и екологични, и всякакви други регулации) са по-ниски, позволяваше цените на потребителските стоки да се понижават. Естествен голям "износител" на дефлация беше Китай, а въобще и целият азиатски регион. Сега обаче светът по-скоро се деглобализира и търговските войни, инициирани от администрацията на Доналд Тръмп, бяха само най-видимата част. Геополитически фрактури има и по много други линии и това със сигурност ще затормозява и веригите на доставки на суровини и компоненти. Отделно и Китай все повече демонстрира нежелание да участва при досегашните условия, като ограничава вноса на отпадъци и износа на добивани с цената на сериозни екологични щети суровини.

Друг голям фактор е демографията. Растящото население и миграцията спомагаха за поддържане на ниски разходи за труд на глобално ниво. Все повече обаче картината се превръща в застаряващо население, което води със себе си свиване на работната сила, а и повече съвкупни разходи, тъй като поне в развитите страни хората в пенсионна възраст имат спестявания, които започват да харчат. Към това се добавят и ограничения пред свободното движение на хора, като ковид допълнително изостря проблемът. Така и този глобален източник на ниски цени би могъл да е към края си и да се превърне в генератор на инфлация.

Развитието на технологиите и автоматизацията също е постоянен дефлационен фактор още от времето на индустриалната революция. Сега заместването на човешки труд с дигитализация, автоматизация и изкуствен интелект определено намалява разходи за много индустрии и услуги. В тази посока има много очаквания и анализи как в близките години различни професии ще бъдат изцяло превзети от компютри, роботи, самоуправляващи се автомобили и т.н. Темпът, с който това се случва обаче, често се разминава с прогнозите.

Преглед на оригинала

Отвъд видимото

Ако се гледат просто данните към момента, те не сигнализират нещо тревожно. Нито в САЩ, нито в Еврозоната текущите отчетени нива на инфлация са притеснителни. Измерителите за инфлационни очаквания също не светят в червено. Например един от следените 5y5y swaps (петгодишните суапове между доходността по държавните ценни книжа с фиксиран купон и тези със защита на инфлацията) се покачват от дъната в началото на пандемията, но не и над тези от 2019 г. И като цяло остават в рамките на 2%. Много икономисти обаче предупреждават, че това може и да е подвеждащо, тъй като способността на пазарите да предвиждат е доста накърнена от потопа от свръхликвидност.

Краткосрочно обаче има фактори, които могат да генерират покачване на цените в различни сегменти. Например цената на ключови суровини като петрола и медта се покачва. Последната е на най-високи нива от 2011 г. Всякакви временни сътресения като недостига на полупроводници, блокажите в морския транспорт и оскъпяването му също могат да се пренесат в крайните цени на почти всички потребителски стоки.

Логично продължават да стоят и всички неясноти около темпа и обхвата на ваксинацията и съответно дали ще има нови вълни на епидемията, кога ще се съживи туризмът и т.н.

Засега продължават да надделяват очакванията, че в близко бъдеще дефлационният натиск на кризата ще е по-силен от всичко изброено, още повече че много от негативните й ефекти бяха отложени за тази година. Същевременно има причини да се мисли, че този път за разлика от 2008 г. може да е различно. Най-малкото напечатани пари сега се раздават и директно на домакинствата и пътят им до това да се превърнат в потребление е съкратен до минимум.

Наскоро в своя реч главният икономист на Bank of England Анди Халдейн изтъкна, че сега може психологическият белег от кризата да е много по-слаб, тъй като финансовият сектор е по-здрав и няма да има толкова нужда да се попълват дупки в балансите на банките. "При Глобалната финансова криза, както и при Голямата депресия, апетитът за риск на хората беше притъпен за дълъг период. Мисля, че поведението в отговор на ковид кризата ще е различно. Ниският апетит за риск след глобалната финансова криза беше корекция на прекомерно поетите рискове преди нея. При ковид кризата е точно обратното - апетитът на хората да харчат и да се социализират беше изкуствено потиснат. Това увеличава вероятността те да се засилят, след като ограниченията отпаднат", предвижда Халдейн. В речта си той прави алюзия към нобеловия лауреат Фридрих Хайек, който оприличава контролирането на инфлацията от централните банки на това да държиш тигър за опашката. И заключението му е, че тигърът е събуден от събитията в последната година и може да се окаже трудно да бъде укротен отново.

Завързаните звероукротители

Това, което Халдейн не назовава експлицитно, е опасността централните банкери напълно да изпуснат опашката на звяра. Наскоро в интервю за "Капитал" подуправителят на БНБ Калин Христов заяви, че според него вече централните банки са заложник на фискалната политика на правителствата и циклично губят дадената им независимост в началото на 80-те години на миналия век именно за да се справят с високата инфлация. "Днес мнозина си представят, че тази независимост е историческа даденост, но това не е така. Явлението е циклично. Логичният резултат от едно завръщане и значително ускоряване на инфлацията ще бъде повод за възстановяване на независимостта на централните банки", обяснява той.

И преди ковид паричната политика в продължителен период беше подчинена на това да осигури устойчивост на публичните финанси. Това беше особено видимо в Европа, където дълговата криза на част от южните страни беше решена с отрицателните лихви и покупките на техните книжа от ЕЦБ.

Сега за справяне с кризата, причинена от пандемията, всички преминаха на режим на дефицити, финансирани с дълг. И това е практически възможно единствено благодарение на включеното отново на невиждани обороти печатане на пари. По идея дефицитите и извънредните мерки са временни, но излизането от тях няма да е лесно и вероятно ще отнеме години. В еврозоната вече съотношението дълг/БВП е практически 100%, което исторически е приемано за своеобразен праг, над който държавните финанси стават неустойчиви. В Гърция то отново е 200%, колкото беше преди всичките болезнени реформи и подстригването на част от дълга, държан от частни инвеститори. В Италия е близо до 160% - на рекордни нива от Втората световна война насам. В САЩ съотношението скочи до 125%, но с уговорката, че за разлика от много други държави тя задлъжнява само в собствените си долари, които продължават да са водещата световна резервна валута.

При тези показатели финансирането на правителствата от пазарите е възможно единствено благодарение на неспирната подкрепа от паричната политика. Това обаче означава, че при какъвто и да било инфлационен шок за централните банки ще е много по-трудно да противодействат. Затягането на политиката им не само рискува да задуши възстановяването след пандемията, но и да изправи някои държави пред реален риск от неплатежоспособност или поне сериозно оскъпяване на финансирането им. А обратното, толерирането на по-висока инфлация помага да се реши проблемът с дълговете, като те поне частично се обезценят. И определено помага в по-малка степен да се прибягва до другото непопулярно решение за финансиране на правителствата - вдигане на данъците.

Така дори и без за момента да се очертава някакво драматично събитие, което да събуди ваймарски или виденови спомени, всички индикации са, че по-скоро ни предстои период на хронично по-висока инфлация. При това съчетана с ниски лихви и далеч не звезден растеж.