Овладяването на БТК

В консорциум с руската инвестиционна банка VTB Capital Василев се включи в надпреварата за покупката на БТК и спечели. До последно информацията сочеше, че партньорството им ще е равнопоставено. От казаното от банкера обаче личи, че при финализирането на сделката разпределението на силите се е променило. И от равностоен партньор VTB се е превърнал във второстепенен. Първоначалното разпределение на силите между двата инвеститора се предвиждаше да бъде 34% за Василев, 34% за VTB и 27% за кредиторте на БТК, които преобразуваха част от вземанията си в капитал. Подобна структура означаваше, че банкерът и руските му партньори би следвало да са с равна тежест при взимането на всички важни за телекома решения. Последните факти обаче са различни (засега по никакъв начин няма потвърждение дали това е причина за леко напрежение между партньорите, каквито са слуховете в сектора).

Равнопоставеност впрочем личи и от разпределението на силите в ръководството на новото дружество -  майка на БТК, "Вива телеком България". На 8 ноември кредиторите на компанията, водени от Royal Bank of Scotland, прехвърлиха 94% от БТК от "НЕФ телеком България" на новата компания (повече за промените в резултат на сделката виж в инфографиката). Мениджмънтът й включва петима директори, четирима от които обаче са със специален статут. Двама по двама представителите на партньорите са съответно директори с клас А или с клас Б. Уставът гласи, че "Вива" може да се представлява пред трети лица винаги заедно от един директор клас А и един клас Б. Което би трябвало да означава, че поне засега решенията ще се взимат с равни сили.

Нищо обаче не пречи на VTB да излезе от инвестицията си в БТК по всяко време оттук насетне. Съвсем естествено е за една инвестиционна банка да потърси застраховка или прехвърляне на риска от всяка своя инвестиция веднага щом я направи. Именно такива ходове предприема VTB. От няколко месеца тя кани редица местни банки и институционални инвеститори да придобият част от синдикирания нов заем в групата на БТК от 588 млн. евро (колкото остана след преструктурирането). Няма информация каква част вече е била пласирана, нито дали числата остават точно такива, тъй като би могло да са претърпели промени в резултат на финализирането на транзакцията.

Никоя от страните по сделката не коментира подробности в договореносттите между страните, но според източници, близки до сделката, много вероятно е скоро Цветан Василев да придобие допълнителен дял в БТК или от VTB, или от групата на кредиторите (в случая основно от нивото на мецанините). Тогава и ще се разбере дали и доколко VTB е изиграла чисто формална роля на партньор без дългосрочен ангажимент. Някои източници на "Капитал" виждат в сделката за БТК и възможност за повторение на случилото се с "Булгартабак", където макар VTB да се води собственик, за реален такъв се смята групата на Василев заедно с Делян Пеевски и собствениците на "Винпром Пещера" и "Кингс табако". За момента тази теория не се потвърждава от по-широк кръг източници, но не е изключена.

Как ще се развият нещата може би ще стане ясно съвсем скоро, когато бъде свикано извънредно общо събрание на БТК, на което да се смени мениджмънтът на телекома. По думите на Василев той ще се състои както от стари членове, за да има приемственост, така и от нови лица, които да са носители на новата стратегия за развитие на компанията. Самата стратегия пък трябва да стане ясна до средата на януари 2013 г., поясни още Василев.

Скоро новите инвеститори ще трябва да отправят и търгово предложение към миноритарните акционери на БТК. Все пак настоящата сделка е за 93.99% от капитала на компанията. Извън тях има още около 6%, които те ще трябва да изкупят, както е по закон. Реално един е акционерът от значение - инвестиционния фонд Artio International Equity, който притежава малко над 4% от акциите на компанията. Ако той приеме предложението, акциите му ще отидат при директния собственик "Вива телеком България" и така ще увеличат пропорционално участието в БТК и на Василев, и на VTB, и на кредиторите. Не е изключено обаче да има и някаква предварителна уговорка някой от партньорите да изкупи директно дела на фонда и да увеличи дела си.

(Не)сигурното бъдеще

Засега единственото сигурно нещо е, че БТК ще трябва да мисли за около два и половина пъти по-малко дълг за обслужване. Компанията ще трябва да изплати общо около 1.2 млрд. лв., т.е. през следващите пет години се очаква годишно да генерира поне по 240 млн. лв. свободен паричен ресурс след нормални оперативни и инвестиционни дейности, който да остава в компанията за плащане към кредитори и акционери.

Последните две години дружеството е генерирало между 140 и 160 млн. лв. на година по този показател, и то при добър растеж. Ако тенденцията се запази и при равни други условия, от догодина тази сума ще трябва да расте по-агресивно чрез приходи, оптимизиране на разходи, продажба активи или ново рефинансиране с дълг. За момента това изглежда постижимо, ако се гледат числата във финансовите резултати на телекомите (виж на съседната страница). Факт е, че проблеми при конкурентите не липсват, но дори и при песимистичен за тях сценарий пазарът в България като цяло трудно може да генерира източници за сериозен ръст на който и да било играч.

Секторът е отдавна и силно наситен, растежът - ограничен, а надграждането на съществуващата инфраструктура и полагането на нова - неизбежни и капиталоемки. Предвид факта, че пазарът на този тип услуги е силно подвластен на имиджа пред потребителите, не трябва да се подценява и евентуалният репутационен риск от преминаването на БТК в ръцете на агресивен и вече доста популярен местен играч. БТК сравнително скоро успя да "скъса опашката си" на държавно създаден монопол и брандът й е сред активите, които са ценни, но лесно рушими. Разбира се, никой не пренебрегва възможностите на подобен местен играч да спомогне за по-мащабното разрастване на бизнеса на БТК, включвайки в него редица от собствените си, а може би и държавни структури.

Кой печели и кой губи

Със сигурност основната група губещи са предишните собственици на БТК, които остават без нищо от сделката. Но пък и те взеха повечето пари за придобиването й чрез заем, така че своята доза неуспех са преглътнали и кредиторите на групата.

Освен явните победителите в лицето на новите собственици такъв все пак е и самата БТК. Краят на драмата с преструктурирането на задълженията дава свобода на компанията да поеме в някаква посока, без да поглежда много назад. Освен това самата сделка оценява БТК на нелоша стойност. Прехвърлянето на 94% от капитала й е срещу 265 млн. евро. Реално обаче купувачите поемат и 472 млн. евро задължения. Това означава, че без наличния в компанията паричен ресурс към края на деветмесечието новите инвеститори оценяват БТК на малко над 700 млн. евро. Тази оценка е два пъти под стойността от лятото на 2008 г. и близо до оценката й при приватизацията през 2004 г.

Между компанията през 2004 г. и през 2012 г., разбира се, има огромна разлика. Тогава тя тепърва имаше да развива мобилна услуга. Сега вече се е доказала като растящ мобилен оператор и успешно се конкурира с останалите два играча на местния пазар. Последните обаче започват да виждат спирачки в растежа си, които бързо могат да сполетят и нея.

За кого е била добра и за кого лоша сделката за БТК засега е рано да се правят изчисления. Със сигурност обаче тя ще влезе в историята по корпоративни финанси в България със своята сложност. "Сделката е най-сложната, правена някога в България, по много причини както заради видовете финансови инструменти, които се реструктурираха и създадоха, така и заради броя на участващите страни в нея, всяка от които със собствени цели и не непременно еднакви приоритети, които трябваше да се поставят под общ знаменател, за да е успешна сделката", заяви Милен Велчев, управител на българския офис на VTB Capital. Той не коментира други подробности по нея, нито кога евентуално VTB Capital обмисля да излезе от инвестицията.

Сложността на сделката обаче е сред преходните елементи от цялостния пейзаж около самата компания. И в бъдеще тя може да й повлияе само при евентуално неразбирателство между някоя от страните, което да избие в съдебни дела и неустойки. По-важният стратегически въпрос, чийто отговор със сигурност ще е интересен, е как Цветан Василев ще впише БТК в структурата на групата си и как ще се справи на трудния телеком пазар. Все пак да си голям невинаги значи да си успешен.

Автор : Капитал Преглед на оригинала