Провалът на хедж фондовете

За първите шест месеца на годината хедж фондовете са загубили 4.10% според данни на Eurekahedge, анализаторска компания. А според HFR спадът е с цели 5.6%. Това е най-големият спад, който индустрията регистрира, откакто компанията предоставя данни от 2000 г. насам, с изключение на 2008. За разлика от Световната финансова криза, когато фондовете отчитат загуби от близо 10% на годишна база, спадът през първата половина на 2022 в сравнение с първите шест месеца на 2008 г. е по-голям. Ситуацията при long-short хедж фондовете (едновременно купува и продава на късо активи), която е най-разпространената стратегия според HRF с близо 1.2 трлн. активи под управление, е още по-тежка. Според Eurkehedge long-short фондовете са загубили средно 7.5% от началото на годината.

"Спадовете са неприятен, но нормален елемент от инвестирането и мисля, че можем да се справим по-добре с времето, като същевременно приемаме волатилността (за нормална) по пътя", пише през юли до инвеститорите си Дан Ролър, основател и портфолио мениджър на Maran Capital, хедж фонд, който регистрира загуби над 25% за първите шест месеца на 2022 г. "Така че, може да попитате, като се има предвид забавяща се икономика и потенциална рецесия, защо изобщо да притежавате акции. Отговорът е сравнително прост: уцелването на правилния момент на пазара е трудно или почти невъзможно и не е игра, която се опитваме да играем", допълва Ролър.

"Подай аспирина"

"Изстъргването на излишното е болезненото изискване за здравословен растеж", пише до клиентите си Джейк Тейлър, главен изпълнителен директор на Farnam Street Investments, който регистрира загуби над 19% за шест месеца. "Нашето общество може да издържи на някакъв икономически хормезис (нещо като здравословен стрес - бел. ред.)", смята Тейлър, опитвайки се да успокои клиентите си за бъдещето. "Трудните времена са телената четка на прогреса", смята стратегът, но рецесията може да причини "допълнителни главоболия" на инвеститорите.

"Процесът понякога може да бъде разочароващ или фрустриращ, не можем наистина да се оплачем от спадовете", пише през юли Матю Суини, портфолио мениджър на Laughing Water Capital, хедж фонд, който регистрира над 29% загуби за първото полугодие. "За да бъде ясно, нямам представа какво ще се случи (в краткосрочен план) и според мен всеки, който твърди, че знае, е лъжец или глупак. Въпреки това се чувствам уверен какво ще се случи в крайна сметка: добрите бизнеси, ръководени от добри хора, ще се търгуват на нормализирани нива спрямо на техните печалби", допълва Суини, като според него в момента акциите са евтини, "но може да поевтинеят допълнително".

Когато инвеститорите очакват печалбите да растат в бъдеще, цените на активите се покачват, но когато прогнозите станат замъглени, "цените на акциите може да подскачат като топки за пинбол в аркадна игра", пише до клиентите си Дейвид Попе, изпълнителен директор на Giverny Capital, който губи над 18% от началото на 2022 г. "От време на време пазарът често предоставя ненадеждна обратна връзка - топчетата за пинбол просто летят наоколо. Нерядко пазарът придава блясък на бизнеси, които имат лоши дългосрочни перспективи за печалба, или потиска бизнеси с добри перспективи", допълва Попе, като според него този период не трае дълго, "но и не изчезва бързо". "Това, което правят настоящите събития обаче, е да плашат хората", споделя притесненията си хедж фонд мениджърът.

Причините за колективния спад

Обикновено инвестициите в хедж фондове са сравнително недостъпни за малките инвеститори. Повечето имат изисквания за минимална инвестиция, която варира от няколкостотин хиляди долара до няколко милиона, в зависимост от фонда. Предимствата на голямата база от активи се реализира в повече ресурси за проучвания, изследвания, възможност за привличане на инвестиционен талант (анализатори, икономисти) и повишена ефективност с брокерите поради по-големия обем на сделките. Каква е причината за слабото представяне на сектора?

Според Мъри Стал, изпълнителен директор на инвестиционния мениджър Horizon Kinetics, проблемът може да е в диверсификацията. "Максималната диверсификация означава минимално излагане на рискове, свързани с отделен актив. Това също така обаче означава и максимално излагане на (всички) системни рискове", пише Стал през юли. "Например без значение колко индивидуални облигации притежавате, каквато и комбинация от корпоративни, освободени от данъци и държавни, цените на всичките ще паднат, когато лихвените проценти се повишат", обяснява Стал.

"Какво се случва с едно максимално диверсифицирано портфолио, когато тези (системни) рискове се появят? Лихвени проценти, цени на суровините, данъчни ставки или връщане към протекционизма от глобализацията и свободната търговия? Стандартният диверсифициран портфейл е максимално изложен към целия спектър от рискове", смята Стал. И е прав. От началото на годината индексът S&P 500 е загубил над 13%, но спадът не е ограничен само до акциите.

Американските държавни облигации също носят огромни загуби за инвеститорите си от началото на годината. iShares Core U.S. Aggregate Bond, борсово търгуван фонд с над 85 млрд. долара активи под управление (инвестирани изцяло в американски облигации), е загубил близо 10% от началото на годината. Едновременният спад на облигациите и акциите доведе до най-лошата възвращаемост (около -15%) на класическото 60/40 портфолио от 2009 г. насам.

Опасност от ликвиден шок

Данните за потоците към хедж фондовете се разминават, но генерално показват отстъпление. Според данни на With Intelligence през първото тримесечие на 2022 г. секторът регистрира позитивни капиталови потоци от инвеститорите в размер на 21 млрд., но през април и май тенденцията драстично се обръща. През април инвеститорите са изтеглили близо 23 млрд. долара от индустрията, показват данни на With Inteligence, като според последния доклад на компанията тегленията продължават - близо 0.3 млрд. долара за май. Сред най-засегнатите отново са long-short хедж фондове, които регистрират отрицателни нетни потоци от над 11 млрд. долара.

Според BaclayHedge, анализаторска компания, която проследява сектора на хедж фондовете, ситуацията в сектора е доста по-зле. За първите пет месеца индустрията регистрира отрицателни нетни потоци в размер на над 77 млрд. долара (или над 1.6% от общите активи под управление) и над 300 млрд. в загуби от търговия. Според BarclayHedge само през май над 27 млрд. долара са напуснали сектора, като най-пострадали са хедж фондовете с фиксиран доход (-53 млрд. от началото на 2022 г.).

Рисковете, свързани с ликвидността, са особено важни в индустрията на хедж фондовете и може също да бъдат свързани с размера на активите на отделен фонд. През юли Bloomberg писа, че клиентите на Citco, инвестиционна компания с 1.8 трлн. активи под управление, са заявили тегления 10 млрд. долара през юни (нетно 25 млрд. тегления 15 млрд. инвестиции) само за месец, и то само от една компания, като Citco обяви, че очаква още 15 млрд. долара нетни отрицателни потоци до края на годината. Инвестиционният мениджър обяви, че едва 28% от фондовете са регистрирали печалба през първата половина на 2022 г.

Проучванията показват обаче, че мениджърите на фондове може да са изправени най-малко пред три вида ликвидни шокове, които оказват влияние върху представянето в различна степен. Първият тип са проблеми с неликвидността на активите в портфолиото им, вторият са предизвиканите от инвеститорите ликвидни шокове, причинени от теглене на пари в брой, а третият тип са редките, но често драматични макроикономически или глобални ликвидни шокове. Почти всички фактори са налице тази година, което може да доведе до формирането на перфектната буря.

Ефектът на доминото

През 2010 г. Амир Хандани и Андрю Ло, американски финансисти, публикуват доклад, в който проследяват събитията, довели до ликвидния шок в сектора по време и преди финансовата криза от 2008 г. Хандани и Ло установяват, че "безпрецедентната тридневна загуба от 6.85%, настъпила за редица long-short хедж фондове през седмицата от 6 август 2007 г., вероятно е резултат от ликвиден шок, който налага ликвидацията на хедж фондове от всички стратегии".

Според академиците тези първоначални загуби оказват натиск върху много други long-short и само long хедж фондове, причинявайки допълнителни загуби чрез задействане на политики за затваряне на позициите, ограничаване на загубите и намаляване на ливъриджа, които Хандани и Ло характеризират като хипотезата за unwinding (в буквален превод - развързване, или ефект на доминото). Проучването на американските финансисти показва как проблемите във финансовия сектор бързо се разпростират в цялата икономика, като в крайна сметка утежняват рецесията.

Засега рисковете от ликвиден шок обаче остават малки, а и малко инвеститори са обявили, че се изтеглят от хедж фондовете. От началото на юли пазарите се възстановяват. S&P 500 се е покачил с над 8% за 5 седмици, което дава възможност на портфолио мениджърите да си поемат въздух. А и способността им да привличат клиенти засега не изглежда подкопана. Малко повече предпазливост обаче едва ли би навредила в момента.