Когато заваляха пари

Конкретната схема на ЕЦБ наречена Public Sector Purchasing Program (PSPP), предвижда всеки месец да се изкупуват по 50 млрд. евро държавен дълг и да се продължи с досегашната програма за изкупване на по 10 млрд. евро обезпечени облигации. Така сумарно ще се наливат по 60 млрд. евро месечно ликвидност в еврозоната, като ще се купуват книжа с между 2 и 30 години оставащи до падеж. Покупките ще се извършват от националните централни банки и голямата част от активите ще остават на техните баланси. Това ще става като пропорция на квотата им в ЕЦБ, което означава, че най-голямата част (около 1/4) от напечатаните евра ще отидат в германски дълг.

Освен държавни ценни книжа ще може да се купува и дълг от някои наднационални институции като Евопейската инвестиционна банка, Европейския стабилизационен механизъм и други. Също така при някои условия ще се приемат и облигации, емитирани от държавни агенции.

Докога ще продължи това?

Поне година и половина

Предвижда се програмата да продължи минимум до септември 2016 г., което означава че сумарно балансът на ЕЦБ ще се увеличи с 1.1 трлн. евро. Но централната банка ясно подчертава, че тя може да продължи, докато не се видят ясни сигнали, че инфлацията устойчиво се насочва към целевите нива (близо до, но под 2%), както и че централната банка ще е задоволена не само от текущата ценова стабилност, но и от инфлационните очаквания. Публикуваните заедно с представянето на детайлите около програмата актуализирани икономически прогнози на ЕЦБ показват, че банката очаква дори и през 2017 г. инфлцията да е 1.8%, което беше разтълкувано от анализаторите, че печатането ще продължи по-дълго от минимума.

Каква е целта?

Съживяване на икономиката и инфлация

Със свалянето на лихвата си до нулата и дори под нея (в момента европейските банки трябва да плащат на ЕЦБ по 0.20%, за да депозират свободните си средства при нея) централната банка изчерпа конвенционалните мерки за разхлабване на монетарната си политика. Затова и оттук следващата стъпка е "количествено разхлабване". Чрез директните си покупки и отрицателните лихви ЕЦБ буквално налива пари във финансовите институции и ги принуждава да ги влагат в реалната икономика. Идеята е освободеният ресурс така да отиде за кредитиране, което да раздвижи растежа.

Простата логика означава и че напечатването на повече пари трябва да предизвика инфлация. В момента рекордно ниските й нива са най-голямото притеснение за ЕЦБ, което я принуди въпреки съпротивата на по-консервативните северни членки начело с Германия, да прибегне до QE. През първите два месеца на 2015 г. дори се отчита дефлация. За това си има външни причини (вероятно с временен характер) като спада на цените на петрола, забавянето на китайската икономика, намаляването на темпа на QE на САЩ и др. Истинската опасност, която ЕЦБ иска да предотврати, обаче е ниската инфлация да не произведе дефлационни очаквания. Тогава при равни други условия домакинствата и бизнесите имат стимул да отлагат потреблението и инвестициите. А това може само по себе си да се превърне във фактор за дефлация и да завърти спирала, от която трудно се излиза. Президентът на ЕЦБ Марио Драги обясни, че макар да не се наблюдава повишение на цените, с обявеното през януари QE е постигнат именно ефектът да се покачат инфлационните очаквания.

Дефлацията има и друга лоша черта - оскъпява обслужването на дълговете. А при свръхзадлъжнелите правителства, частни компании и домакинства (в различни пропорции в различни европейски държави) това може да породи ръст на лошите кредити и проблеми за банковия сектор.

Ще реши ли проблемите на Гърция?

Не.

Гърция, макар да изглежда най-нуждаещата се от ликвидна подкрепа, на първо време няма да може да се възползва от QE. Причините за това са няколко. На първо място има ограничение ЕЦБ да може да купува само инвестиционен клас книжа, каквото не е положението с гръцкия държавен дълг. Освен това в програмата има ограничение централната банка да може да държи не повече от 33% от дълга на един емитент. Заради предишната спасителна операция за страната, както и заради ползваната от гръцките банки ликвидност от ЕЦБ срещу залог на ДЦК, реално в момента този таван е преминат и едва ако правителството изплати падежиращите през следващите месеци задължения, към юли ще падне под прага. Марио Драги даде ясно да се разбере, че институцията би могла да купува под инвестиционен клас книжа от която и да било държава само ако тя има договорена спасителна програма. Това е и причината кипърският дълг в момента да не отговаря на условията.

Какви ще са страничните ефекти?

Ниски лихви и балони

Покупки от такъв мащаб неминуемо ще създадат допълнително търсене за държавен дълг, което ще вдигне цената и ще свали доходността. Това има различно влияние за различните страни - някои като Германия вече пласират до петгодишните си книжа при отрицателна доходност. Допълнителното понижение ще означава още по-дълбоко навлизане в тази територия. Това теоретично може да изкриви стимулите за някои правителства да харчат неефективно и да задлъжняват. От друга страна, ако ЕЦБ купува книжа с отрицателна доходност, означава, че тя (и в частност Бундесбанк) ще инкасира загуби от паричната си политика. Затова е сложен и лимит, че няма да се придобиват книжа с по-ниска доходност от тази по депозитните операции на ЕЦБ (т.е. -0.2% към момента). Или към момента например няма да може де купуват двегодишни германски книжа.

Другият голям риск е свръхликвидността вместо да се насочи в реалната икономика и да произведе желания ефект, да започне да произвежда балони. В търсене на добра доходност и при минималния риск, докато централната банка печата пари, се появява изкушението свободните средства да се влагат в различни доходоносни активи - имоти, стоки и т.н. Вече акциите в Европа, измерени през широки индекси, обхващащи капиталови пазари от целия континент, достигнаха най-високите си нива от 2007 г. А в някои отделни страни, както и в САЩ, борсовите индекси от началото на 2015 г. са на исторически най-високи нива. Според много анализатори това е именно следствие от неспирното печатане на пари, което размива усещането за риск и насочва горещи пари към развиващите се пазари, към петрола и към всичко, което обещава добра доходност. А при оттеглянето им има резки спадове и фалити.

А какви са опасностите?

Никой не знае как ще свърши

САЩ започна своята програма от QE през 2009 г. и наля 3.5 трлн. долара, като предупреди през 2014 г., че след постепенно намаляване на покупките ще ги спре напълно. През 2012 г. при високата безработица и продължаващия незадоволителен растеж месечните покупки на държавен и всевъзможен обезпечен частен дълг достигна 85 млрд. долара месечно. Въпреки края на официалните покупки Федералният резерв продължава да подкрепя пазарите с обещания, че ще запази близките до нулата лихви за продължителен период. А освен това въобще не е започнал и дебатът как Федералният резерв да започне да свива баланса си.

Единият голям страх е, че бизнесът просто става пристрастен към безплатните пари и при премахването им може да последва неконтролируема поредица от фалити. Другият е, че междувременно с ултраразхлабената си политика централните банки премахват всякакви стимули за реформи, отписване на лоши задължения и връщане към по-здравословни и устойчиви практики. Най-черните сценарии са, че когато все пак решат или бъдат принудени да спрат печатането, те може да се изправят пред вълна от пукащи се балони. Както задлъжняването, така и печатането на пари реално имат един и същ ефект - пренасят бъдещи доходи и бъдеща стойност сега и така заплашват буквално да ограбят следващото поколение. Или поне да го обрекат на една дълбока криза.

Има ли някакви ефекти за България?

Пряко - никакви. Косвено - големи.

България не е член на еврозоната и покупките няма да обхванат български ДЦК, нито местните банки ще могат директно да продадат притежавани от тях активи и да си набавят ликвидност. Като част от единния европейски пазар обаче косвените ефекти са неминуеми. Политиката на евтини пари и изобилна ликвидност от ЕЦБ няма как да не окаже влияние и на местния банков пазар. Това е един от факторите, които теглят и лихвите в България надолу - процес, който се усеща силно в последната година. И той ще продължава да се усеща. Със сигурност в света на отрицателните лихви ще е доста по-сложно за относително по-скъпо финансиращите банки с местна собственост. Институциите с чужди банки майки могат при наличие на инвестиционни възможности и съживяване лесно и евтино да се финансират от централите си и съответно да кредитират евтино. Същевременно с няколко процента по-скъпото финансиране от местни банки ще става все по-трудно да се пласира в проекти с приемлив риск. Особено ако банковият надзор се затегне и схеми, подобни на тази в КТБ, станат невъзможни.

Извън банковия сектор България определено ще има полза от малко инфлация. НСИ отчита дефлация повече от година и половина и по този показател страната е най-застрашена да бъде обхваната от дефлационни очаквания. Пренасянето на инфлационен импулс от Европа може да пресече това. Евтиното евро, съчетано с ниски цени на горивата (които са най-голямото импортно перо), също е плюс за българския износ, особено към страни извън ЕС.